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美国案例：

随着信息时代人才竞争的加剧，越来越多企业意识到可以通过提供托育福利来稳定和吸引人才。近几年，国内企业正小心翼翼试水托育服务。早在2011年，沪江就在工作区域开辟出200平米作为宝宝房。近两年，京东先后和伊顿、东方剑桥联合打造高端国际幼儿园和托育中心，解决职工子女的入学问题。但由于幼托市场缺乏严格准入门槛、行业监管门标准和配套制度缺失、企业办托专业度低，工作带娃两不误的企业内实践尚处于学步期。

而在大洋彼岸的欧美，企业办托已司空见惯。早在上世纪80年代，精专企业托育业务的幼教供应商便破土而出。开先河者之一是1986年诞生于美国马萨诸塞州的Bright Horizons，自问世之初便钟情企业客户，是当下美国和英国最大的企业雇主幼教供应商，市场还覆盖加拿大、荷兰、印度、波多黎各等地区。

现在，Bright Horizons Family Solutions(NYSE:BFAM) 已是一家纽交所上市的跨国托管教育企业，截至美国东部时间2018年11月26日，其股价为118.03美元/每股，总市值68.19亿美元(约473.77亿人民币)。同期红黄蓝在新政暴跌之后，市值不足2.5亿美金。Bright Horizons公司2017年财报显示总营收为17亿美元，同比上扬11%，业绩增长原因归功于儿童中心扩大生源、学费一定幅度上调，家庭支持服务和教育咨询客户的增加以及有效的成本控制。

至2017年末，Bright Horizons经营1038家儿童中心，雇佣员工逾3.1万人，为全球1100多家企业客户服务提供托育早教、家庭照料和教务咨询服务，与150多家“世界500强企业”长期合作，签约超过2800个家庭。 

官方称其持续增长主要得益于以下市场环境：

○ 不断增长的职业女性及双职工家庭催生着美国工薪阶层对儿童保育及工作生活平衡相关服务的刚需。美国劳动部2016年数据显示，6岁以下儿童的母亲中，65%参与全职工作。

○ 越来越多父母认同早教的重要性及持续性的儿童保护，以线下中心为基础的高质服务备受青睐。美国联邦论坛儿童及家庭统计署(the Federal Interagency Forum on Child and Family Statistics)数据显示，3-6岁儿童中进日托机构的比例，已从2007年的55%上升到2012年的61%。

○ 美国托育及早教市场良莠不齐、集中度低、以中小玩家为主，马太效应显著，拥有规模和资本双重优势、持续追求高质量标准的大型头部企业较吃香。

○ 美国企业面临潜在人力资源短缺的潜在风险。美国350万在婴儿潮中诞生的孩子，现在已经接近65岁的退休年龄。美国商会基金(U.S. Chamber of Commerce Foundation)2014年的报告显示，随着退休人群的增加，劳动力锐减，企业面临的用人压力将进一步加剧。因此，企业非常愿意在儿童中心、婴儿照料等方面投资，这种企业福利能增加员工的职业满意度，让员工更长久、稳定地为企业服务。

根据IBIS World报告，美国儿童托育市场2017年规模为480亿美元。 权威平台Statista数据显示，美国参加机构保育的儿童比例已达64.8%。

借鉴成熟的美国市场运作方式，京东等国内公司的自发先行办托兴教，无疑为市场释放了积极的需求信号。国内的传统及新兴早教机构若能抓住机遇，适时转型，将会迎来巨大的B端增量市场。

我们分上、下两篇对产业老大Bright Horizons进行深度解析，本文侧重追溯其历史沿革、商业模式确立路径，解读公司业务主要架构与模式以及包含“PPP策略”的私有化退市及LBO(杠杆收购)资本运作。

这是一个军师转型干实业的故事。

Bright Horizons创始人Roger Brown和妻子Linda Mason均毕业于美国耶鲁大学管理学院。布朗曾在顶级企业管理咨询公司贝恩(Bain & Company)担任顾问，梅森也从事管理咨询工作。

离职后，他们深度参与了国际人道主义救援项目（援助对象包括柬埔寨的难民儿童和苏丹的饥荒受难者）并决意投身儿童教育。

Roger Brown从贝恩前同事Jack Reynolds处得知童鞋制造商Stride Rite计划在总部大楼设立儿童中心的消息，一个标杆性的商业模式油然而生：为何不做服务企业雇主的幼教供应商呢？

夫妇俩凭借其社会公益经历快速在投资圈建立信任背书。投资人能感受到他们开创这项事业的愿景与诚意，而不会把他们当成仅为牟利进入幼教行业的圈钱者。

时值共和党总统候选人Mitt Romney和其他两位曾在贝恩一起工作的同事成立私募投资公司贝恩资本(Bain Capital)不久。1986年，该机构作为领投方为布朗提供了1000万美元创始资金。

贝恩资本脱胎于贝恩公司，由贝恩公司合伙人Mitt Romney（左）领衔创立。Roger Brown在贝恩工作时曾向Mitt Romney汇报。熟知布朗作风的Mitt Romney在Bright Horizons创业初期支持了他。布朗的这位前老板在2012年竞选美国总统时败给奥巴马。

Bright Horizons的第一个客户是英国保诚保险(Prudential)。当时，保诚正在重建位于美国波士顿的保诚中心大楼，与Bright Horizons合作的保诚大厦儿童中心被视为彰显自己企业文化的新方式。儿童中心落成后，保诚公关团队不遗余力地宣传自己先进的托儿模式。作为提供商，Bright Horizons也跟着风光了一把。

Bright Horizons自创立初期便瞄准企业雇主级服务，这一稳、准、狠的战略缔造了先发优势及强大护城河，为公司笼络了众多重量级客户。现在，这支军团已覆盖工业、科技、服务、政府机构、消费、金融、医疗、教育等十余个不同行业，其中不乏微软、思科、星巴克、丰田汽车、联合利华在内的跨国巨头。此外，包括美国西北大学和加州大学洛杉矶分校在内的世界名校也和这家幼教大鳄合作运营儿童中心。

▲数据来源：Bright Horizons官方

美国《职业母亲杂志》（Working Mother Media）发布了“2017年最受职业母亲欢迎的100家公司”，IBM、惠普、英特尔、欧莱雅、摩根斯坦利等公司榜上有名。与Bright Horizons合作运营儿童中心的公司占据榜单的75%。

从0到1锁定企业服务

1.顺势

回顾Bright Horizons的成立背景不难发现，公司早期的快速成长主要得益于美国保育行业的政策引导，职场母亲的强烈需求以及竞争对手的经营不善。

美国儿童保育行业可追溯至1898年，起始于全国日托所联盟(NFDN)的成立。随后，在大萧条和二战的双重影响下，联邦政府于1954年推出针对低收入家庭的“儿童保育税收减免政策”。为了进一步促进儿童保育行业的发展，美国国会于1981年进行了税法改革，对提供儿童保育及相关服务的雇主企业实施税收优惠。

与此同时，职场母亲的劳动参与率也大大提升，从1970年的40%上升到了1984年的59%。

优惠的税收减免政策，激增的职场母亲数量，直接催生了企业对提供高品质儿童保育服务的需求。

Bright Horizons在20世纪80年代末进入幼教领域，当时美国早教两大行业先行者的暂时衰落为跟随者上位撕开了缺口。竞争对手缺席，巨大的市场需求亟待满足，Bright Horizons大步跃进时不我待。

资历颇深的幼教机构Learning Care Group(LCG)从1967年便开始幼教业务，并于1981年开始向雇主提供服务。因为激进的扩张战略和管理不善，LCG在20世纪80年代末面临严重的财务危机。

而另一位领军企业也在同一时期陷入了相似窘境。由房地产开发商Perry Mendel创立于1969年的KinderCare Learning Centers早在1972年便已上市，还收购了多个幼教集团。20世纪80年代末，KinderCare以每三天开一家儿童中心的速度扩张，并进行了一系列跨行业资产配置，收购了包括摄影工作室、鞋店等业务。激进的多元化扩张战略最终导致股票崩盘，公司陷入债务危机，KinderCare不得不在1992年申请破产保护。

2.试错

创业初期，创始人Roger Brown便意识到：企业雇主的真正痛点并非兴建儿童中心的开支，而是对随之而来巨大责任的焦虑。

为打消潜在企业客户经管层对运营儿童中心需担负风险的疑虑，Bright Horizons率先推出赔付率高于行业标准50倍的保险服务，当工作人员出现职责失误或幼儿身心受到伤害时，作为被保险人的幼儿和附加保险人的雇主都将得到高额赔偿。

类似这样具有背书效应的先河之举为公司在种子客户群中建立了良好口碑，越来越多知名企业开始大胆建立自己的托育中心。

得益于选址精准、规模适中，Bright Horizons最初的几所儿童中心运营得很成功。然而，由于后续开设的十多家中心规模比先前的中心要大20%到30%，实现盈亏平衡的周期变长，部分股东向创始团队施压甚至退出董事会。

运营与财务的短期压力并没有动摇管理层将“高质量服务”和“雇主战略”始终视作公司的基石。坚定路线之余，公司也制定了一系列有助于其摆脱困境的“缓兵之计”：

• 专注现金流管理，确保每家中心不亏钱

• 收缩业务，即使是关注已久的跨国合资项目，暂时放下

• 降低期待，把对新开中心的期待从一开始的3个月内盈利，降低到9到12个月内盈利

• 在一年半的时间里达到80-85%的生源饱和率

• 保持高薪酬福利，坚持高师生配比

结果证明，这些审时度势的方针让Bright Horizons度过了运营扩张阶段，逐渐步入自给自足的持续经营期。

Roger Brown和Linda Mason夫妇同时还开办了姐妹组织——社会非盈利机构Horizons for Homeless Children，为无家可归的孩子们提供早期教育，让客户感受到Bright Horizons的企业社会责任和在幼教领域的诚恳度。

3. 善谋

事实上，Bright Horizons从选择面向雇主服务细分赛道的第一天起就等于采取了轻资产成长模式，并天然获取了中高端客户群体和低成本的营销渠道。

现任CEO Dave Lissy在2016年接受《华尔街日报》收集时表示，企业办托可以大幅提高员工忠诚度。例如，为员工提供日托服务、雇员流失率低于5%的美国食品公司Clif Bar & Company针对内部员工的一项调查显示，98%员工因为企业提供的日托服务而愿意继续为公司效率。 

• 雇主自有场地及设施投入降低运营成本

实体早幼教机构普遍面临重资金运营的压力。即使一家生源饱和率达60%的儿童中心，也因巨额的场地租赁费而常面临倒闭风险。

Bright Horizons面向雇主的策略，使其得以借助雇主的场地和设施，以相对低的资金运营超千家实体早幼教中心。没有租赁成本和设施维护压力的Bright Horizons从营收中赚取利润，大大减轻现金压力。

• 雇主补贴造就可持续的支付能力，保证高价差

在美国市区，Bright Horizons的儿童中心是收费水平最高的。据Bright Horizons对公司在美国的365家儿童托管和早教中心的抽样调查显示，公司的平均学费是婴儿每月1780美元(3-16个月)，幼儿每月1630美元(16个月-3岁)，学前儿童每月1350美元(3-5岁)。

这样的收费水平对于普通家长负担起来并不轻松。雇主向员工提供儿童保育补贴等福利使Bright Horizons的高价位学费变得可被承受，高端路线得以保持。

• 雇主自带客群、自发传播减少营销支出

传统的儿童中心在开办之初往往要投入大量人力、物力做宣传，逐一征服口味各异的家长。Bright Horizons面向雇主的儿童中心无需向每个C端消费者证明自己的业务能力，因为雇主客户自带丰富的家庭资源。正是依托了企业相对稳定的雇员资源，Bright Horizons在企业开办的儿童中心通常在三个月内就能满足生源需求。

为张扬个性化、家庭友好的企业文化，吸引更多优质人才，企业不仅乐于投资儿童中心，而且还会不遗余力地自发推广儿童中心。

创始人Roger Brown曾向《哈佛商业评论》表示：“客户也是最好的营销人员。骄傲的CEO们常常带着董事会到儿童中心参观，并把我们的服务推广给董事会成员中的企业主。”

三架业务马车: 保育早教+家庭服务+教育咨询

Bright Horizons面向雇主企业的业务线可以分为三大板块：

• 以儿童中心为载体的托育和早期教育(Center-Based Child Care Services)

• 为企业雇员提供的家庭支持服务(Back-up Care)

• 教育咨询业务(Ed-Advisory)

三大主营业务中，保育和早教服务是核心业务，家庭支持服务和教育咨询服务则是核心业务的延伸，其营收规模及服务比重如下：

 1. 精专的托育和早期教育

Bright Horizons在企业办公地或附近为雇主企业员工提供高质量托儿、幼教服务，招生对象包括婴儿、学步儿童和学前阶段的幼儿。

我们梳理了Bright Horizons与企业合作开展儿童中心业务的两大运营模式（详见图表）：

• 自营模式(Profit and Loss Model)

由Bright Horizons自负盈亏，自行承担开设及经营过程中的财务风险。自营模式又分两类，一是赞助商模式，雇主企业承担中心的建设、开业资本需求和日常维护，公司优先为其雇员提供服务；二是联合租赁模式，公司为特定区域的多个雇主员工及社区家庭提供服务。

• 成本加成模式(Cost-Plus Model)

由雇主建设和维护看护中心，并支付给Bright Horizons一定的管理费用和对员工子女的学费补贴。

Bright Horizons与企业签署长期合同，最长可达15年，保证较高的客户保持率的同时，又构筑了较高的行业壁垒。

在北美，Bright Horizons平均每家儿童中心的营业额大约在150万美元到180万美元之间。Bright Horizons欧洲的儿童中心规模略小，平均每家儿童中心的营业额大约在90万美元到120万美元之间。

官方数据显示，美国的儿童中心成本加成模式毛利率最低、联合租赁模式最高，但均不超过25%；投资回报率的情况则恰恰相反，成本加成模式可高达100%，单一赞助商模式75%左右，而联合租赁模式是25%左右。

 2. 全方位的家庭支持服务

Bright Horizons官方研究数据显示，企业雇员时常面临老人、孩子突如其来的看护需求，每年由此引发的旷工时长平均约为6个工作日。作为企业福利的一部分，Bright Horizons推出了接近于国内家政保姆业务的家庭支持服务，包括以线下中心为载体的基础服务或上门服务两种选择。

每年寒暑假是儿童照料需求的高峰期。Bright Horizons因此引入多种优质的日间营(Day Camp)项目，作为Back-up Care的补充。例如，2017年暑期，Bright Horizons就与成立于1980年、在美国有45个夏令营基地的Steve&Kate合作，为雇主企业员工提供日间营项目。

除了儿童照料、成人照料，Bright Horizons的后备家庭服务还涉及家庭作业辅导、家庭教师计划、宠物照料、家务等。

Bright Horizons2017年的客户满意度调查显示，99%受访者表示作为员工福利投入的家庭支持服务为企业经营带去回报，有效减少了员工流失率并增加生产力。

 3. 多样化的教育咨询

教育咨询业务虽然在营收中占比不重，却是从早期教育和家庭照料相对容易过渡并适于塑造壁垒的业务延伸。

据介绍，Bright Horizons的教育咨询有以下两项主营业务：

• 针对企业员工子女提供升学服务的“大学教练”(College Coach)项目

• 针对企业员工进修深造的“学费管理”(Ed-Assist)项目

当子女面临升学时，员工每周大约会花掉2个小时尝试攻克大学入学流程。通过 “大学教练”项目，员工可享受升学咨询、节省掉大量的精力，为不熟悉大学申请流程的家长提供择校建议、奖学金申请、学生贷款等信息，帮助员工子女找到合适的学校并顺利升学。

而“学费管理”(Ed-Assist)主要面向企业员工的教育深造，帮助企业营造继续教育的文化，Bright Horizons通过自有系统平台为企业提供学费外包管理。此外，Ed-Assist通过与200多家学校和大学达成折扣，从而为员工降低学费。

除此之外，Bright Horizons还有针对特殊儿童的教育服务。约有10%的在职父母需要照顾有特殊需求的孩子，如自闭症、多动症或是社交、情感、学习障碍。虽然特殊儿童教育业务虽然只占Bright Horizons总业务中极小的一块，但个性化的服务项目让其对公业务更加全面和多元化，有利于保持现有客户和拓展新客户。

私有化交易、重新IPO的资本回报数学题

 1. “PPP策略+LBO”私有化

基于明确的定位和独特的to B商业模式，Bright Horizons在经历了快速发展后，于1998年在纳斯达克上市，随后与成立于1987年的上市公司Corporate Family Solutions, Inc.兼并重组。

2008年1月，贝恩资本以13亿美元收购Bright Horizons 100%股份，收购价比宣布私有化前一日股价$32.79高出47%，比52周的最高价$47.75高出$0.25。

此次收购采取了杠杆收购（Leveraged Buy-out，LBO）的方式，由贝恩资本出资6.4亿美元，另采用债务融资方式借款8.5亿美元（该债务融资分为三部分，包括4.4亿美元信用抵押贷款、3亿美元高级次级债、以及1.1亿美元的优先债）。其中信用抵押贷款以Bright Horizons所有美国资产及美国子公司担保，平均利率在7%左右；高级次级债以所有美国子公司担保，年利率11.5%; 优先债则没有担保，年利率13%。而债务的利息主要由公司未来收益支付。依据目前财务报表的数据来看，公司每年需承担超过8000万美元利息。

这种“公开上市-私有化-公开上市（public-private-public）”的模式形成私有化案例中典型的“PPP策略”，即先通过收购在外流通股实现私有化退市，在转变企业架构后谋求再次上市，旨在实现企业价值回归，保证投资回报的核心。

Bright Horizons 在同年5月从纳斯达克退市。在被贝恩资本私有化后，董事会改组基本由贝恩资本控制，而管理层保持稳定，基本上保留私有化前的团队。

在退市的5年里，Bright Horizons通过一系列收购动作占领了全球多个地区的企业托育市场。

公司收购的目标公司主要集中在美国、英国、荷兰，2011年以前主要是以收购小型公司为主，金额一般在2000万美元左右，从而获得托儿所及早教中心资产。2011年后，公司基于重新上市需要开始展开大规模收购，例如2012年以1.1亿美元的价格收购了英国早教机构Huntyard Limited，以迅速扩大规模。

 2. 重新IPO，资方获利丰厚

2013年1月30日，Bright Horizons再次登录纽约证券交易所，证券代码为“BFAM”，IPO发行价为22美元。此时，贝恩资本在Bright Horizons持股从97.7%稀释为 82%。借助财务杠杆，贝恩只掏出6.4亿美元真金白银便获得了价值11亿美元的股权，显然是笔划算的生意。

调研认为，Bright Horizons之所以能在贝恩的帮助下重新上市得益于以下几个要素：

• 业务模式造就的稳定业绩和现金流意味着低风险

• 轻资产、指数级增长及资本驱动型运营模式意味着增值机会

换言之，贝恩资本将其股份陆续变现是高概率事件。而对于众多债权人来说，只要公司的现金流够支付利息且其可保持增值的模式令其在未来有偿还本金的可能性，则承诺的高利率足以令银行家们趋之若鹜。

瑞思学科英语董事长、贝恩投资（亚洲）有限公司董事总经理兼全球合伙人王励弘近日在公开场合证实，是贝恩投资本着“严肃的增值型投资”逻辑发现Bright Horizons可以从原有的模式上获得发展，而纳斯达克上市公司的身份在其私有化退市前看来“是一种制约”。据悉，贝恩投资已在今年加大了从Bright Horizons减持。

如今，Bright Horizons股价已上升4倍，市值规模接近亿美元。欲知其财务数据透露出哪些信息？哪些服务战略和经管方法论造就了其今日版图？请关注Bright Horizons下篇报导。

本文转载自微信公众号“小鱼研究员”，作者付瑞娟、肖树。原标题为“做世界500强的幼教服务商，Bright Horizons把“带娃上班”做到全球第一（上）”。文章为作者独立观点，不代表芥末堆立场。