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继拆分子公司“正保育才”上新三板、股票回购计划规模从 2 千万美元扩大至 4 千万美元后， 3 月 31 日，正保远程教育又拟以 2.21 亿元向其控股子公司正保育才出售其持有的厦门网中网软件有限公司(以下简称“网中网”) 80 %的股权。

2008 年 7 月在纽交所上市的正保远程教育从“中华会计网校”起步，主营业务为职业培训，是一家老牌线上教育平台。此前，外界猜测正保是否打算私有化或曲线回归国内资本市场，但遭正保 CEO 朱正东否认，“公司不会考虑私有化，也没有相应的计划。”但近年来正保远程资本市场动作频频，难免引人遐想。

中概股曾于 2015 年起掀起回归热潮，但由于监管政策不明朗、众多希望通过借壳回归 A 股的中概股折戟等，这股热潮自去年下半年开始有逐渐消退之意。坚守还是放弃？这对在美市值不高的正保远程来说是一个值得深思的问题。

业务回归，步步为营？

现在来看，对于拆分部分业务回归国内资本市场，正保远程教育可谓步步为营。

2016 年 2 月，正保远程教育宣布，控股子公司正保育才提交挂牌新三板的申请书；

2016 年 5 月，正保远程完成收购厦门网中网软件有限公司80%股权，总对价为 2.12 亿元人民币；

2016 年 6 月，子公司北京正保育才教育科技股份有限公司成功在中国新三板挂牌；

2016 年 8 月，正保远程完成了总规模 4000 万美元的股票回购计划；

2016 年 9 月，正保育才停牌筹划重大事项。

如今，这项重大事项终于显露出真面目。3 月 31 日，正保育才发布重大资产重组报告书，宣布拟通过支付现金 2.21 亿元向中熙正保购买其持有的网中网 80 %股权。4 月 3 日，正保远程教育(NYSE:DL)宣布已签署最终协议。

这距正保远程教育宣布以 2.12 亿元收购网中网 80 %的股权不足一年时间。

此前，正保远程收购网中网看中的是它的高校资源。据了解，网中网成立于 2005 年，是一家面向国内高校市场提供一系列财会类模拟实训教学产品的软件供应商。而正保旗下中华会计网校从 2014 年开始在高校开展会计产学研一体化校企合作。正保远程教育 CEO 朱正东在收购网中网股权时表示：“本次收购为双方提供了交叉销售的合作机会，从而进一步发展和巩固我们与广大高校的业务合作关系。”

可以看到，被收购后，网中网业绩表现一直不错。据正保远程 2017 财年第一季度财报显示，正保远程教育净收入为 3200 万美元，比去年同期的 2440 万美元增长了 31.2 %；网中网为本季度贡献模拟学习软件销售净收入 650 万美元，约占总净收入的 20 %。

那为何又将网中网 80 % 股权卖给正保育才？这对正保育才与正保远程分别有何意义？

对于正保育才来说，本次交易完成后，能为其带来覆盖全国 1500 余所高职、中职和本科类院校客户资源，有效开拓销售渠道。

对于正保远程来说，公告中主要透露出两种原因：第一，使正保远程教育主要专注于专业教育市场，正保育才专注于大学教育市场；第二，重组将大大增加正保远程教育的现金储备，可用于未来的规划和开发。

简而言之，售卖一个网中网的股权，虽然只是左手倒右手，但这既打通了上下游，给正保育才带来客户资源，又能为在美融资能力不强的正保远程带来大量现金储备，用于其未来的发展。

但是值得注意的一点是，此次重组是一项全面现金交易，并预计将在 2017 财年第三季度完成。也就是今年 6 月底。

正保育才则在公告中表示，此次交易所需资金来源为自有或自筹资金。此前，其通过定向发行股票募集的 8334.12 万元资金，扣除发行费用后将全部用于本次购买符合公司业务发展方向的标的公司股权。另外正保育才 2016 年上半年经营活动产生的现金流量净额为 78.64 万元。

显然，自有资金无法满足本次涉及金额，粗略算一笔账，正保育才至少还需要一亿元才能完成本次收购，其需要通过质押股份或者再次定增来筹集款项，且需要尽快完成，按预计完成的时间来算，留给它的时间并不多。

中概股回归难，拆分业务或为新选择

2015 年，中概股掀起回归热潮。彼时，世纪佳缘、人人网、奇虎 360 、陌陌等企业均加入私有化大军。

曾经的教育中概股学大教育也赶了这股回归热潮，2015 年 4 月，学大教育宣布收到 A 股公司银润投资的初步收购要约信；2016 年 5 月末，学大教育完成私有化成为银润投资的全资子公司，6 月正式从纽交所退市。

掀起这股回归热潮的主要原因在于，与 A 股同类公司相比，中概股估值水平低、融资相对困难、另外在美国证券市场维系成本高。具体到教育行业，更为显著的一点是，自 2015 年起，越来越多的资本进入到教育领域，那么回归估值更高、融资更便利的国内资本市场就显得极为必要了。

然而，两年过去，这股热潮已成历史。2016 年 6 月 15 日，中概股欢聚时代宣布将正式撤回私有化要约。此后，爱奇艺、陌陌、汽车之家等中概股纷纷表示放弃或暂缓私有化计划。

这与政策动态息息相关。2016 年 5 月，市场有传闻称，证监会拟暂缓中概股回归A股，壳概念股股价应声下跌。随后，证监会新闻发言人张晓军称，证监会正针对这类企业通过 IPO 、并购重组回归 A 股市场可能产生的影响进行分析研究，并强调境内外市场的明显价差、壳资源炒作等现象应当予以高度关注。

在今年 2 月 10 日召开的全国证券期货监管工作会议上，证监会主席刘士余发表讲话称，“去年初中概股回归一度盛行，应认识到，在美国上市不回来，一样也是服务国家战略。另外，中国资本市场监管标准不比美国等其他市场低。”  

虽然有业内人士认为不宜将刘主席此番讲话直接解读为“反对”，但是多数人认为刘主席此番表态或意味着不鼓励中概股回归。

这种情形下，拆分业务回归国内资本市场或许可以成为一种新选择。

除正保远程拆外，也有其他教育中概股拆分业务，使之回归国内资本市场。此前  ATA 通过分拆考试测评服务相关业务，部分回国内资本市场，其子公司全美在线于 2015 年 12 月挂牌新三板；新东方同样也拆分其旗下在线业务回归国内资本市场，其子公司新东方在线于今年 3 月挂牌新三板 。

ATA 公司董事长兼 CEO 马肖风曾对蓝鲸教育表示：“我们有两种选择，一种是私有化退市，我不太愿意退市，去美国上市也不容易。另外退市这个做法跟投资人是有利益冲突的，私有化价格都是希望越便宜越好，但我从来不做利益冲突的事情。第二种做法是分拆剥离，我跟我们美国律师商量，觉得剥离的方法很好，也不会影响原来股东的利益。假如投资人愿意留在这里就留，不留在这里卖股票好了，不是一定卖给我们。将来还有成长，大家可以共同分享成长，这个还是比较好的。”

话说回来，美股市场又何尝不好？老虎证券特约分析师曾表示，不愿意回来的都是一些行业领头公司，它们往往是在国际市场上具备较强的融资能力。反观这些回来的公司，会是一些行业的非龙头企业，如果同类型的公司在国内估值较高，回归的期望就会较为迫切。

正保远程（美东时间） 4 月 4 日收于 10.21 美元，总市值 3.40 亿美元，对比其他教育中概股，新东方、好未来这两家龙头企业市值分别为 95.89 亿、85.61 亿美元，正保远程市值自然相差甚远。但即使与去年 6 月刚登录美股的 51Talk 的 4.20 亿美元市值相比，正保远程也是略显逊色。

其实，真正有实力与价值的公司，不管是在海外还是国内资本市场，都能获得应有的估值。

本文转载自蓝鲸教育，作者甄祥晴。