北京时间12月25日诺亚舟收到私有化要约，计划按照2.8美元/ADS现金收购所有流通在外的股份。

但是这里面有几个问题是非常值得质疑的，诺亚舟2007年的IPO的价格是14美元，现在每股净资产也超过3.5美元，那么私有化价格是不是低了？诺亚舟业务聚焦幼儿园，但是按照最近一个季度财报计算，其覆盖的广东、湖南和长三角地区的48所幼儿园平均每个学员月消费不足600元人民币！私有化要约发起的财团主要由诺亚舟大股东组成，这些人持股已经超过58%，这种情况下小股东的声音还能否发挥作用？

事件：

诺亚舟教育（纽交所：NED）发表声明称：董事会12月24日收到一份来自部分股东不具约束力的私有化要约——公司若干现有股东组成的财团将按照2.8美元/ADS现金收购所有流通在外的股份，消息公布后诺亚舟股价周二暴涨13.33%，报收于2.55美元/ADS。

谁在私有化？

根据声明财团成员由许东先生、唐本国先生、王晓童先生，杜思媛女士，杜齐才先生及上述人控股的子公司，以及摩根士丹利麾下的PE机构MSPEA教育控股有限公司组成。这中间的五位自然人都是谁呢？

（资料来源：诺亚舟2013财年年报）

这中间许东、王晓童、唐本国三人是诺亚舟联合创始人，王晓童、唐本国目前均不担任具体职务。

唐本国先生曾任诺亚舟总裁、COO，2011年6月8日，诺亚舟以1亿人民币对价将旗下目前公众所熟知的，诺亚舟电子学习产品业务（ELP，为初高中学生提供互动电子教材、多媒体学习资料内容和开发服务）出售给唐本国控股的全资控股公司。

杜齐才原为文泰教育集团董事长，2010年7月诺亚舟1.26亿人民币现金并购文泰教育70%股份，杜齐才持有额外30%。

杜思媛女士是诺亚舟的主要股东，通过其控股子公司持有集团7%股份。

可以说这是一次强大的股东财团私有化阵容，五位自然人股东持股合计58.1%，按照要约价格2.8美元/ADS计算私有化总共需要资金仅4412万美元（37,612,307*（1-58.1%）*2.8）。考虑到几位股东实力和摩根士丹利麾下的PE机构MSPEA教育控股有限公司也参与此次私有化，相信资金不会成为交易障碍。

价格合理吗？

诺亚舟股价周二暴涨13.33%，报收于2.55美元/ADS，但是我们仍然不禁要问：这样的价格合理吗？

质疑一：要约价格低于每股净资产

2007年10月19日，诺亚舟在美国纽约证券交易所成功上市，发行价为每股14美元。现在按照2.8美元/ADS收购要约价计算，诺亚舟估值仅1.343亿美元。但是截至2013年9月30日，诺亚舟账面现金就有3502万美元，总资产1.595亿美元，扣除负债后每股净资产高达3.5美元/ADS。

质疑二：公司资产未来盈利性可期

我们都知道一般企业资产采用的是购置原值几家，在ELP业务被剥离后，诺亚舟的主要业务变成在中国境内提供幼儿、小学和中学教育服务业务。目前诺亚舟旗下拥有48个高端幼儿园，5所中小学和10个课外辅导中心。

2011年8月，诺亚舟以9486.6万人民币现金收购渊博教育80%的股份；2012年8月，诺亚舟旗下渊博教育以4810万人民币现金收购笑笑及代代康100%股权。

在人口红利爆发的当下，幼儿园无疑是优质资产，然而幼儿园最核心的是选址和牌照，后面基本是稳赚的。诺亚舟现有幼儿园中有11家尚在发展期，其入读率约为52%，其他成熟幼儿园入读率约在93%。CFO李冬梅表示新建幼儿园一般在2年左右可达到收支平衡，3年左右运营利润率可以在20%——25%，净利润率15%左右。由此不难预计，诺亚舟旗下大量幼儿园是未来会有不错收益率。

诺亚舟最近一个季度营收4920万人民币，净亏损40万人民币。单季累计学员22000人次，其中12700为幼儿园，5700为中小学，3600为补习中心。不过计算后我们发现诺亚舟来自幼儿园的营收2180万人民币，平均每个学员月消费不足600元人民币，这在其覆盖的广东、湖南和长三角地区可以说是非常低的。

质疑三：小股东有办法反对吗？

诺亚舟表示董事会已组建一个由四位独董组成的特别委员会，来评估和考虑上述报价。公司预计特别委员会将聘用一家财务顾问和一家法律顾问公司来帮助自己进行评估。

按照在美上市公司私有化流程在收购方要约提出后董事会特别委员会对要约进行评估；继而就收购价格、具体条款与要约方进行谈判；若双方达成协议即将材料递交交易所和SEC并召开特别股东大会。——可以说这些环节小股东都是无法参与的。

最后，公司召开特别股东大会进行投票。投票通过的标准因公司注册地的不同会有所差异；比如开曼注册公司要求参与投票股东人数达到50%以上，并且超过75%的参与投票表决权赞同才能通过私有化。

（红色标注部分为财团组成人员持股）

我们目前对于评估结果较难以预期，但是从年报披露的诺亚舟主要股东情况开，可以说绝大多数都是财团组成人员，这样的状况下想必小股东的声音很难获得重视。