图片来源：瑞思学科英语官网

芥末堆 怡彭 10月16日

9月24日，瑞思学科英语公布了其递交的赴美IPO申请。根据招股书文件，瑞思计划在纳斯达克上市，预计融资不超过1亿美元，股票代码“REDU”。据芥末堆获得的消息，目前瑞思的海外路演已经接近尾声，并将于北京时间10月20日晚间正式举办上市敲钟仪式。

如无意外，瑞思将成为今年第二家成功赴美上市的中国教育公司。9月27日，红黄蓝教育（RYB）成功登陆纽交所，目前股价已涨至29.88美元，远超18.5美元的发行价，市值达8.81亿美元。

在此前中概股估值偏低的情况下，美股对中国企业的吸引力并不强。在2016年，赴美上市的教育公司仅有51Talk一家，大部分公司更倾向于A股带来的高估值。从美股退市，转战中国资本市场的学大教育就是其中的典型。

但在2017年，包括阿里巴巴、汽车之家、前程无忧在内的知名中概股都实现了股价翻倍，甚至被不少人唱衰的百度还冲上了905亿美元的历史最高市值。而在教育股中，新东方、好未来“双巨头”也是一骑绝尘，市值纷纷破百。对于瑞思来说，选择这样一个IPO时间点并不让人感到意外。

来源：瑞思学科英语招股书

在过去几年，瑞思也曾多次传出过预备上市的消息，却始终未能成功。根据此次公布的招股书，其在过去三年的净利润分别为-7267万人民币、-3174万人民币和5084万人民币。在2017年上半年，瑞思实现净利润5783万人民币，超过2016年全年。从数据上可以看出，瑞思已经在业绩上为登陆资本市场做好了准备。

扭亏为盈，高速增长，瑞思是如何做到的？

学生留存率达70%，品牌势能初现

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瑞思的IPO事实上早有预兆，早在今年5月，瑞思为“英语小达人”活动的优秀学生颁奖时，就将自己的大幅LOGO和参赛学生的影像一起“挂”在了纽约时代广场。

图片来源：瑞思学科英语招股书

根据招股书数据，瑞思学科英语的2014年至2016年的营收分别为4.07亿、5.29亿和7.11亿人民币，复合年均增长率为32.2%。2017年上半年，瑞思实现营收4.37亿人民币，同比增幅为38.7%。与之相对，国内的初级英语培训行业(面向3-18岁学生提供的课外英语教育和辅导)的复合年均增长率为23%。可以认为，在近年来行业保持增长的情况下，瑞思跑赢了“大盘”。

目前，瑞思已覆盖全国80个城市，拥有246家线下学习中心。其中自营中心56家，分布于北京、上海、广州、深圳以及无锡，190家加盟中心则全部位于非一线城市。

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依照2016年的营收为基准计算，Frost & Sullivan出具的年报认为瑞思学科英语在国内初级英语培训行业排名第三，在一线城市和高端市场(年费用超过1.6万元人民币)的市场份额分别为5.9%和10.7%，均排名市场第二位（前三名分别为英孚青少英语、瑞思学科英语和迪士尼英语）。

在各大一线城市中，瑞思在北京扎根最深，拥有30家直营学习中心，市场占有率为11.4％，是北京排名第一的少儿英语培训机构。而在上海、广州和深圳，瑞思则分别排名第二、第四和第二，分别拥有12家、7家和5家直营学习中心。

作为一家少儿英语培训机构，瑞思的收入来源主要有三方面。

• 自营学习中心运营收入：由学费和课程材料费构成，占瑞思总体营收的87%，是其最重要的收入来源；

• 特许加盟收入：占总体营收的约11%，包括一次性的初始加盟费以及续期加盟费，瑞思每年也会按比例从加盟学习中心的学费和材料费中收取相应的提成；

• 其它：夏令营、冬令营及海外游学项目，占比相对较小；

自营学习中心的面积通常在500-2000平米之间，平均可容纳1000名学生。在选址上，基于吸引流量及交通便利等原因，学习中心通常设在人流密集的商业中心，租约则大多在五年或以上。瑞思在招股书中表示，新建一家自营学习中心从签定租约到开始经营一般需要3个月，达到盈亏平衡线的平均时间则为11个月。

学费与学生人数是影响瑞思营收的主要因素。根据招股书，瑞思学科英语的平均学费区间在每年16000-28000元之间，因地区间收入水平、市场竞争状况的不同而有所差异。通常情况下，每年会有一次针对学费的调整，在过去几年间，各地区的瑞思教学点学费均略有上升。

在学生数方面，瑞思的报名人次数据从2014年的18451人增长到2016年的36173人，复合年均增长率为40%；2017年上半年则已达到26600人，较去年同期增长48.1%。这也是瑞思在过去几年间营收持续增长的主要原因。

通过提供的服务获得客户认可，产生二次消费，进而形成口碑，是教育培训机构已被验证的发展通路，续费率也往往是机构最看重的数据之一。在2016年，瑞思的学生留存率（续费率）为67%，2017年上半年更是进一步上升到了70%，相比41%的行业平均值优势明显。而在新入学的学生中，有30%来自老生的转介绍和口碑传播，也在一定程度上展现了瑞思的品牌价值。

爬出低谷，运营效率成关键

今年是瑞思的第十年，其从创立到上市的发展历程也可谓一波三折。

2007年，作为创始人的夏雨峰与知名教育出版集团霍顿•米夫林哈考特（HMH）合资成立了瑞思学科英语。依靠“学科英语”“浸入式”“美国小学”等创新概念，瑞思在一开始就发展迅速。公开资料显示，瑞思仅用一个月时间就收回了投资，十个月开出34家学习中心，并在成立一年后获得了美国EMPGI公司的投资。2010年，瑞思的营收已达到2亿人民币的量级。

在瑞思之前，12岁以下学生的英语培训还是剑桥、新概念等传统课程的天下。而在2008年至2009年，包括励步、贝乐、易贝乐等多个如今知名的少儿英语品牌在瑞思之后相继成立。可以说，瑞思是少儿英语品类的开拓者之一。

但是，将美国幼儿园、小学教材移植到中国市场的做法也存在着问题。用英语学习语文、数学、科学等学科知识的“学科英语”概念在初期产生了相当的吸引力，但实际运营过程中，缺乏语境的中国学生在英语能力上并不能真正赶上同龄的美国学生。这就使得在学习到相对高年龄段时，学生的英语水平很难支撑其理解相应的学科知识。在很长一段时间内，“学科英语”的有效性在业内备受质疑。

组织架构、加盟管理等问题也在其后接踵而至，谋划中的上市也迟迟未能成功。2010年至2013年的四年间，瑞思的营收仅从2亿增长至四亿，增速出现了明显的下降，大股东HMHG甚至直接将其脱手，出售给了贝恩资本。

2013年底，以新CEO孙一丁为首的新管理层正式上任。在国美电器从事家电行业十三年的孙一丁，带着两年金宝贝总裁的经验，开始尝试为遭遇发展瓶颈的瑞思带来一些变化。

针对课程本身的优化几乎成为必然，在近三年内，瑞思对课程进行了较大的调整。在让进度、内容更适应中国市场的同时，其难度也更能与中国学生的成长速度相匹配。

目前，瑞思拥有Rise Start、Rise On和Rise Up三大主力课程。Rise Start面向3-5岁低龄儿童，以培养英语兴趣，锻炼口语表达为主；Rise On针对6-12岁小学生，有明显的“学科英语”特色，学生在课程中以英语思维解决数学、科学问题，并通过阅读来习得语法；Rise Up则是瑞思在2015年推出的新课程，面向13-18岁学生，以在线学习为主，配有美国教师一对一授课，内容符合美国CCSS课程标准。

在课程内容上，瑞思已经不再完全依赖于向外采购。据招股书透露，Rise Start与Rise On的课程仍然以HMH集团所开发的版权内容为主。此外，瑞思拥有一个专门的课程开发团队，基于HMH的内容研发各种衍生产品，包括针对学生的定制课程计划，为学生提供实习和活动书籍，以及课后的练习材料。该团队现在已经产出了超过5000课时的补充课程以及教学材料。

除此之外，瑞思还在芬兰聘请了第三方教研团队，针对高龄阶段的Rise Up课程开发内容。截至2017年6月30日，该供应商开发的内容超过350课时，并附带有超过660个视频片段。这一部分课程的版权归瑞思所有。

在优化教学效果的同时，对管理模式、组织架构以及运营模式的调整对瑞思甚至可能更加重要。在2013年之前，瑞思北京同时兼任着总部与运营北京市场的职责。而孙一丁则提出将北京总部和北上广深职能进行区分，在一线城市成立分公司，走直营模式；在二、三线城市则实行标准化管理，加强对加盟分校的支持和质量管控。

依据目前公开的信息，瑞思的直营校区通过统一的在线跟踪系统进行管理，在招生、采购、教师培训、教研等方面已经建立起一套完整的标准化运营体系。

数据来源：瑞思学科英语招股书，芥末堆制图

扭亏为盈、营收规模加速增长的结果，证明了其管理模式调整是有效的。从2014年至2017年上半年，瑞思的毛利由27.5%升至55.1%。从招股书所提供的信息来看，瑞思从亏损到盈利的转变，对成本和运营的优化功不可没。

数据来源：瑞思学科英语招股书，芥末堆制图

从主要成本项在营收中的占比数据可以看出，瑞思的人事费用、租金费用等主要成本项的占比都呈现出了明显的下降趋势。

数据来源：瑞思学科英语招股书

以人工成本为例，从2014年到2017年6月，瑞思直营店的营收保持着30%以上的增速，但总员工数仅从1929人上升至2370人，其中教师数增加260人，人员效率有了极高的提升。而更高的入学率，也优化了教学场地的使用率。

从招股书中还可以发现，瑞思的管理费用占比也有了明显的下降。在瑞思的定义中，管理费用包括与管理层及其他人员相关的人事费用、向专业人员支付的费用和行政设施租金。在过去三年，这一部分的费用占比由30%下降至19.4%。

营收、增速、利润、成本结构，招股书中的数据表明，瑞思在过去三年的调整与改革，已经取得了不错的效果。

行业整合成未来机会，线下线上终有一战？

在招股书中，瑞思给出了其未来的发展方向：

• 增加学习中心数量

鉴于中国初级ELT的机会和普及率较高，学习中心网络有进一步扩大的空间。瑞思希望利用优质初级英语语言培训不断增长的需求，继续在一线城市开设新的自营学习中心，并利用品牌和规范的运营管理体系，不断扩大加盟学习中心的数量。

• 增加自营学习中心的招生人数

通过增加现有学生的留存率和获得新生来扩大学生入学率。重点关注现有的和新的自营学习中心的招生。

• 增加产品品类

将大量资源用于加强和扩大产品，包括新的独立产品以及互补产品，如在线学习和海外游学等。瑞思将利用稳定的学生基础来推广新产品，帮助其扩大现有业务范围，并通过交叉销售增加学生的终身价值，增强市场领导地位，并为学生提供个性化的学习体验。

• 提高运营效率

在三个方面继续优化业务，提高效率。首先，继续投资于基础设施和技术，通过正在投资的IT系统升级来整合原有的平台，提高内部效率；二是继续完善内部业务流程，确保自主中心和专营学习中心的规范运作；最后，继续优化组织结构，以促进公司总部和自主学习中心之间更加流畅及时的互动，从而提高运营和营销效率。

• 追求战略伙伴关系和联盟

瑞思会考虑进行更多的收购，用以补充或加强现有业务，例如拥有健康业务或策略性重要地点的专营学习中心。

同时，瑞思也希望加深与海外课程合作伙伴、海外学校和大学的合作，进一步加强和拓展课程。例如，其打算推出一个美国高中信贷计划，合格的学生可以从合作大学获得优惠。

Frost & Sullivan在其研报中指出，中国的初级英语培训市场的规模将在2021年达到2398亿人民币，复合年增长率高达23%。

数据来源：瑞思学科英语招股书

之所以给出这一乐观预期，与中国的政策与经济环境均有关系。2017年9月1日，新修订的《民办教育促进法》正式实施，有利于教育培训行业的整体发展；而开放二胎政策也将进一步扩大初级英语培训市场的目标客群。据预测，在教育相关的消费方面，中国城镇居民的人均教育，文娱娱乐活动支出将以每年9.9%的速度持续增长。

图片来源：瑞思学科英语招股书

另一个让人保持乐观的理由是，中国在2016年的初级英语培训市场渗透率仅为8.4%，一线城市也不过是20.4%，远低于日本的35.2%和韩国的60.5%。在这一细分市场上，中国还留有巨大的增长潜力。

数据来源：瑞思学科英语招股书

在中国一线城市，TOP5品牌的市场份额为 21.9%，瑞思市场份额为 5.9%。但放眼全国，初级英语培训仍然是一个高度分散的市场，TOP3（英孚少儿英语、新东方泡泡少儿英语、瑞思学科英语）的市场占有率仅为3.6%，其中瑞思的占比约在1%。目前，尚未有任何品牌能够在全国市场取得超过1.5%的市场占有率，因此，随着市场集中度的逐渐提升，也将成为瑞思的下一个机会。

除了传统的线下培训机构外，针对低龄学生的在线英语培训也正在成为不可忽视的市场参与者。根据已在纽交所上市的51Talk财报，其在2016年实现总收入8.69亿人民币，净收入（确认收入）4.18亿人民币。尚未上市的VIPKID，则称其在2016年实现了10亿营收的目标，且2017年预计营收高达50亿人民币。

可以认为，在线教育模式中已经出现了与线下机构同等量级的企业。而在此方面，瑞思也在近几年中进行了布局。

图片来源：瑞思学科英语招股书

在三门旗舰课程中，针对高年龄段的Rise Up就以在线授课为主要形式。除此之外，其目前还上线了基于蓝思分级阅读测评体系的在线阅读课程，以及在线外教口语课程Can Talk。在线下课程中，瑞思也开始渗透越来越多的线上元素，包括课下的作业、练习等。

或许在未来，线上的少儿英语培训将会和线下培训归入同一品类。而作为中国“少儿英语”品类赴美IPO的第一股，瑞思也将成为观察国内少儿英语行业发展的绝佳案例。