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芥末堆 阿新  5月16日 

今日，神州数码（证券代码：000034）在停牌近8个月后复牌，开盘价 22.88 元，并于昨日晚披露重组报告书，拟收购启行教育 100% 股权，交易价格 46.5 亿元。开盘后约两小时，神州数码股价跌至 19.4 元，跌幅超过 10 %，打开跌停板。

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2017 年 9 月 29 日，神州数码申请停牌，拟收购广东启行教育科技有限公司，其核心资产正是留学考培集团“启德教育”。在经历了董事会审议、深交所问询之后，昨日，神州数码回复了深交所提出的二次问询函，并召开董事会审议通过了重组和募资相关报告。

从 2016 年起，启德教育就多次尝试登陆资本市场，在筹备港股上市未果后转战A股，却未能如愿与四通股份成功重组，经历了近三年的波折“上市”之路，今年终于有望达成进入资本市场的目标。能否圆多年的“上市”之梦，近期启德教育或将迎来期待多年的结局。

交易价格46.5亿元，启德教育将保持独立运营 

根据披露的消息，此次收购启行教育的交易价格为 46.5 亿元，其中 9.2325 亿元以现金支付，37.2674 亿元以股份支付，发行股份购买资产价格 18.26 元/股，发行股份数量为 204,093,215 股。

资产总额与交易价格

本次交易的现金对价由上市公司向特定对象发行股份募集配套资金，募集配套资金不超过 9.66 亿元，募集配套资金发行股份数量不超过本次交易前上市公司总股本的 20%，募集配套资金金额不超过本次交易中以发行股份方式购买资产的交易价格的 100%。

神州数码表示，本次交易不会导致公司实际控制人发生变更。完成后，神州数码控股股东、实际控制人郭为能够控制公司 21.49% 的股份，仍为控股股东、实际控制人，而启德教育创始人李朱能够控制的股份为 5.38%。

交易前后公司股权结构 

完成收购后，启德教育将成为神州数码旗下全资子公司，但将保持独立运营。神州数码将通过董事会控制启行教育，启德教育创始人李朱通过董事会参与公司管理，原有核心管理团队基本继续获得任用，以执行具体的经营计划。

3年9亿业绩目标，利润将扣除新设机构投入形成的亏损

根据协议，启行教育承诺 2017 年及 2018 年净利润数合计 5.2 亿元，2017 年、2018 年及 2019 年净利润数合计为 9 亿元。如何实现这一业绩目标，成为深交所与众多投资者关注的焦点。

启行教育的主营业务由启德教育集团经营业务组成，主要为留学咨询和考培服务，目前拥有“启德留学”、“启德学游”、“启德考培”、“启德学府”和“学树堂”五个子品牌，业务范围涵盖学术英语指导、高端学游、语言考试培训、出国留学咨询、国际预科、桥梁课程和境外服务等。

根据此次披露的数据，2015-2017 年度，启行教育经营活动产生的现金流量净额分别为 1.63 亿元、2.29 亿元及 1.73 亿元，截至 2017 年 12 月 31 日，启行教育货币资金余额约为 5.76 亿元，预收款余额约为 5.24 亿元，根据业务模式及业务周期，预收款将在业绩承诺期内确认为收入，在预测期三年内，营业收入复合增长率为 18.40%。

根据启行教育经审计的 2017 年财务数据，启行教育 2017 年实现归属于母公司股东的净利润为 1.8 亿元，按照本次交易的业绩承诺口径计算，2017 年度启行教育已实现净利润 2.26 亿元，占 2017 及 2018 年度合计承诺净利润的 43.5%。

启行教育 2017 年净利润增长点

在业务方面，启行教育已基本完成新产品学树堂(少儿英语)、启德学府学术英语、合作办学等项目的布局，并逐步在留学咨询业务中新增个人背景提升、 职场素质提升、艺术指导等服务，新的服务产品服务周期相较之前缩短，并将进一步挖掘单客户价值，另外在业绩预测期内，启行教育将加大对学游项目的推广，使该业务成为收入增长的重要来源。

神州数码认为，上述业务将有望在业绩承诺期内进一 步提升启行教育的收入，为实现预测收入提供有利条件。

为了实现业绩目标，启行教育计划在重点城市新设留学及考培机构，加速拓展业务。然而，新设机构的收入短时间内通常难以覆盖设立、运营产生的成本，需要时间形成口碑后带来收入，一般需要 2-3 年的时间。因此，在业绩承诺期内，新设机构很难带来收入，反而将带来营收数据上的亏损。

对此，双方约定，为了占领市场、长期发展，若重组后新设子公司，投入在业绩承诺期内形成净亏损，这部分将在启行教育实现的净利润中扣除。

47亿商誉，未来减值风险引发关注

本次交易中，高昂的商誉也引发业界高度关注，完成收购后，神州数码将形成 50.35 亿元商誉，而截至2017年8月31日，启行教育商誉金额约为 47 亿元。

根据《企业会计准则》的规定，商誉需在未来每个会计年度终了进行减值测试，如果启行教育每年度实现净利润未达到评估预测数，则商誉可能存在减值迹象；如果业绩下滑较大或亏损，商誉将大幅减值。一旦发生商誉减值，将直接影响启行教育及神州数码的当期利润。

对此神州数码表示，未来启行教育如果业绩没有达到预期，出现商誉减值，作为业绩承诺方将履行业绩补偿义务，公司将通过股份锁定安排等保证措施，一定程度维护投资者权益。

另外，神州数码提出，本次交易完成后，公司将与启行教育在发展战略、资产构成、企业管理、融资安排、市场开拓等方面协同，以提升上市公司的盈利水平和持续发展能力，降低商誉减值风险。

IT、留学考培双主业运营，“云+教育”能否协同？

如何协同，也成为此次交易的核心问题。作为 IT 服务提供商，神州数码的主营业务为 IT 产品分销及服务，而启行教育的主营业务为留学咨询、考试培训，两者所属行业、主要业务跨度不小，无论是经营模式还是运营管理体系，都存在显著差异。

神州数码表示，“云+教育”是未来合作布局的大方向，公司已经制定了云托管服务、定制化的公有云服务和智慧校园三个发展方向。目前，神州数码建立了智慧校园云平台，已有超过 3000 家高教、职教、普教及政府、教育机构等客户。

同时，启德教育透露，双方已经展开业务合作，神州数码开放了超过 500 家智慧校园合作院校，以及1000余家教育行业渠道合作方。目前，启德教育已与多家合作院校、渠道合作方达成了战略合作协议或明确合作协议，涉及业务包括留学申请、国际学游、外语培训、教师培训、课程体系输出等。

IT 与教育业务收入及占比

本次收购达成后，神州数码计划借助启德教育在高校合作方面的教育资源，推动智慧校园战略业务的落地和实施。对于启德教育，神州数码将在院校、渠道、硬件、云技术等提供支持，提升启德业务管理信息化水平，升级数据项目、教育技术等，并计划打造线上平台，开启线上+线下双擎驱动的业务模式。

“从教育公司向教育科技公司的转型。”启德教育透露，合作后获得的技术、资本支持，将有助于启德实现更远的目标。

在技术、资本的力量背后，也应看到，无论是业务整合、经营管理、公司控制力等方面，重组之后的神州数码与启行教育将面临许多不确定因素，至少在短期内，“云+教育”战略能否从口号真正落实，将面临多种考验。

在今日复牌后，收购启行教育一事仍需经过神州数码股东大会表决、中国证监会的核准等程序。对于启德教育来说，登陆资本市场或将迎来曙光，成为首个“上市”成功的留学教育公司。