“创业是一条没有光的路，但我们坚信终有一天光芒万丈。”沪江创始人伏彩瑞三年前在虎嗅FM节上说道。

如今，这位扎根上海的创业者，即将迎来他创业长跑路上的IPO之光。 

7月3日，沪江正式向港交所递交招股说明书。

招股书显示，截至2017年末，沪江用户达1.7亿，月活跃用户数4000万。2015年、2016年、2017年收入分别为1.85亿元、3.39亿元和5.54亿元，与节节高升的收入同样显著的是，三年分别亏损2.8亿元、4.22亿元和5.37亿元。 

在股权结构方面，互捷投资持股31.99%、互吉投资为10.73%、互江投资为7.94%、互元投资为4.675%，上海成塔为3.50%，根据一致行动人士协议实际控制公司61.30%的投票数，而百度持股3.18%为其第七大股东。

若此次IPO成功，沪江将成为港股第一家互联网教育公司。

沪江的创业史贯穿了整个中国互联网的时代演变：它从英语学习社区沪江语林网起家，再向互联网教育转型，做自营品牌课程；在移动互联网时代，推出实时互动互联网教育平台；如今，它探索平台模式，要做互联网教育版的京东。

当下，外界关心的是沪江的平台故事要怎么讲？在亏损的情况下，它的未来潜力如何？

两次转型后的平台模式 

教育是个慢行业，十几年间，教育产品迭代升级与资本运作共同发生，被兼并消亡者有之，存活者则逐渐发展出成熟的商业体系。

从上述招股书摘要上看，沪江过去三年的整体营收水平有大幅提升：自2015年至2017年期间，沪江全年营收从1.85亿元增长至3.39亿元，在2017年达到5.54亿元，年复合增长率达到73.3%。

毛利及毛利率则稳步提升：2015至2017年间，沪江的毛利分别为0.96亿、1.96亿和3.33亿元，毛利率分别为51.8%、57.8%、59.9%。整体毛利率的提升，主要由于业务扩张带动收益增加，增幅超过销售成本的增长。

在沪江现有收入中，自营品牌课程占大头，并呈现上升趋势。2015至2017年间，沪江网校付费课程学生人次分别为204,686人次、232,583人次和293,557人次。客单价也依次上涨至1966.1元，2836.4元和3170.1元。 

回过头去看沪江18年的发展历程，有两次关键性的转型。

一次是上述所说的自营品牌教育。2009年，凭借门户广告的商业模式，沪江已经获得一千多万年收入、几百万利润，然而全球金融危机的来袭直接打乱了他们的节奏。危机关头，沪江创新性推出自营品牌课程沪江网校。在之后三年时间里，这一业务让沪江拥有上亿年收入、数千万利润，比广告时代的规模更上一台阶。2015年VIPKID、哒哒英语等后来者也大多沿用了自营模式。

另一次是沪江决定将自己转型成平台。2017年，在意识到自营业务的天花板后，沪江宣布平台化战略，在原有的自营业务沪江网校之外，重点发展实时互动教育CCtalk平台。

招股书对CCtalk的描述是这样的：

通过CCtalk平台，沪江向各类教育从业方提供互联网交易技术服务，并从中获取收益，这些第三方覆盖政府、公司客户、教育机构和政府部门。教育从业方可以将自有课程挂网在CCtalk平台上向公众出售，或者采购CCtalk平台技术服务增强其自身的教学或培训项目，沪江从中收取固定金额作为平台服务费，或是根据销售总额的约定百分比进行收费。 

简单说来，这是个B2B2C平台，一边将1.7亿优质用户流量导入平台，另一边对接包括教育机构、个人等在线课程提供方，同时开放课件设计、个性化推荐等底层技术能力。

CCtalk的推出与发展，标志着沪江从一家教育内容公司，升级为互联网教育平台。其既有自营业务，但也为第三方机构提供营销、技术等服务，并欢迎他们入驻卖课。

互联网教育版京东的故事要怎么讲？

若说自营业务代表沪江的过去和现在，那CCtalk就代表了沪江的未来。 

“市场对优质互联网课程有多元化的、不断增加的需求，但任何教育企业只能拥有相对有限的资源。也就是说，CCTalk能使更多教育工作者在平台上分享其教育资源，同时让更多人受益于网络教育。”沪江如此阐述推出CCtalk的市场背景。

从财报上的系列数字能够看出需求旺盛：

在推出后一年的时间里，CCtalk平台上的课程交易净额从380万元猛增至2.36亿元，这一交易净额达到了自营品牌课程收入的40%。 

在用户端，平台MAU从2016年底的110万增至2017年底的230万，同期付费用户数更是猛增12倍，从2.1万增长为25.5万。

在第三方教育从业者方面，截至2017年12月31日，共有2187家商户和41534名自雇网师在CCtalk平台上注册，这一数字在2016年12月31日时，分别为992和11,831。课程数量也从2016年底的37,707门增长至2017年底的73,795门。

2017年底，沪江开始尝试在CCtalk平台上的少数试点项目进行收费，收入为人民币约50万元，主要包括向在CCtalk平台上挂网其自有课程以供销售的若干商户收取的平台服务费，以及向使用CCtalk平台提高学生或员工学习或培训效果的教育机构及政府机关收取的技术服务费。 

50万元与5.54亿，CCtalk的营收贡献看似少得可以忽略，但这是沪江想向资本市场去讲的未来故事。

自营品牌课程业务的天花板远远低于平台业务，而平台业务具有明显的强者恒强属性，一旦建立，壁垒更高、加速度更快。

按照这一增长速度，CCtalk今年的规模，很可能将相当于再造一个沪江网校，未来甚至，几个、几十个沪江网校。

问题是，平台模式能否扭亏？

收入增长强劲，但沪江仍处于亏损状态。自2015至2017年间，沪江净亏损额度分别为2.8亿元、4.2亿元和5.4亿元。

招股书显示，亏损原因主要有三方面：

一，持续投资以扩充技术、研究和开发相关工作的专家团队，以配合有关人工智能和CCtalk平台的发展策略；

二，自2015年起广告及推广开支增加；

三，扩充销售及营销团队，尤其是自2016年起，沪江推出不同VIP级旗舰课程。

对于互联网行业来说，亏损不是问题。京东自2009年到2017年间，九年亏掉188亿，平均每年亏损21亿，市值却连年攀升，原因很简单，京东有毛利、现金流健康，低利润率反而促进了快速增长，更重要的是，京东用于物流、仓储、渠道下沉等基础设施的建设，为其建立了强大的竞争壁垒。

沪江是否有可能成为教育行业的京东？是有机会的。

沪江是互联网教育行业内少有的综合性教育科技公司。历经18年磨砺，和2013年以后成立的大多数垂直培训机构相比，沪江一个不可忽视的优势是多元化。

用户多元化。在沪江的1.7亿用户中，既有K12成员，也有大学生、研究生以及职场人士。工具型产品有着极高的用户粘性。包括小D词典、开心词场等多款产品在内，沪江的免费产品矩阵覆盖了“听说读写”语言学习场景，且均为工具型产品。以此做为支撑——以免费工具解决用户需求来获取留存。根据弗若斯特沙利文数据，于2017年12月，按月活跃用户计算，沪江在中国所有教育技术公司中排名第一。2017年平均月活用户约4000万。

课程组成同样多元化。2017年，大学生课程贡献的收益达到1.86亿元，在自有品牌课程业务的总收益中占比达到33.5％；其次为语言课程（英语除外），贡献收益1.85亿元，占比33.4%；其后是英语交流技能课程和K12及其他课程。沪江多元化的定位与属性满足了成长为平台级企业的前提。

而市场上其他互联网教育企业，大部分专攻一域，比如语言学习类的流利说、VIPKID；传统教育强手好未来、新东方，则缺乏互联网基因，仍纠结于线下与线上的转型。

电商行业已有前车之鉴，成功实现平台化者如淘宝、京东，实现了指数级增长，相比之下，深耕垂直领域却未能成功构建平台者如当当、新蛋，则只能做成“小而美”。

在过去的几次转型中，沪江已经证明过自己的盈利能力。互联网教育比实物电商达到盈亏平衡要容易得多，京东电商有线下物流仓储成本，毛利率只有10%—20%，而沪江的毛利率接近60%。

在上一个阶段，沪江网校已经验证了流量转化与用户变现的价值；在以CCtalk为代表的平台阶段，如果能成功将使多年积累的流量能力、课程设计能力、大数据分析能力通过平台输出，则不管是营收规模还是利润率上，都有可能更进一步。

沪江选择这个时候上市有两方面原因：

一方面，目前经济形势并不乐观，资金趋于紧张。很多科技公司抢在这个窗口期上市，是因为判断在未来的一年甚至半年内，互联网公司估值爆发式增长的时代即将过去。 

另一方面，沪江正处在转型档口，而这需要在大施拳脚之前囤够迎战的草粮。

在2017年的财报会上，京东宣布首次全年扭亏，距离刘强东1998年在中关村创办京东，刚好过去20年。

沪江何时能够实现再一次扭亏？伏彩瑞及团队仍然需要在创业的路上匍匐前进，等到光芒射上道路的那天——这样的姿态，他们已坚持了17年。

本文转自微信公众号“虎嗅网”，作者钱德虎。文章为作者独立观点，不代表芥末堆立场。