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10月末，三垒股份发布公告表示，将以33亿元购买美杰姆100%股权，支付方式为现金支付。

据悉，三垒股份将以控股子公司启星未来为本次交易实施主体。启星未来交易资金来自于三垒股份和其他股东的增资投入。其中，三垒股份拟合计投入23.1亿元，其他股东拟合计投入9.9亿元。

目前已确定的两家第三方资本为珠海融远和大连佳兆业，二者将于启星未来收购美杰姆100%股权的第二期交易价款支付前5个工作日内，分别向启星未来增资5.00亿元和4.90亿元，合计 9.9亿元的实缴出资。

在公告中，美杰姆作出业绩对赌承诺：其承诺2018年、2019年、2020年扣除非经常性损益后归属于母公司股东净利润分别不低于人民币1.80亿元、2.38亿元、2.90亿元。三垒股份近一年来，在教育领域动作频频，结果有输有赢。但自2016年中植系入主三垒股份起至今，三垒股份在教育领域资本运作辗转腾挪;其业绩经营非但没有好转，反而一路下滑。

资本运作再出色，也难掩三垒股份自身经营的疲态

三垒股份正式踏入教育领域，自2017年2月始。

2月17日，塑料管道业上市公司三垒股份晚间发布公告，拟以自有资金3亿元收购北京楷德教育咨询股份有限公司100%股权，双方已签订交易协议并进行了业绩承诺。此外，三垒股份还拟以1.1亿元设立三个全资子公司以推动其教育相关业务的整合并购。

结合近年来传统制造业的下行趋势，及三垒股份自2016年起多份财务报表来看，其原主营业务发展不容乐观。转型教育，或成三垒股份业绩二次爆发的唯一契机。2017年7月，三垒股份拟收购主营早教业务的睿优铭51%股权，但最终交易失败。在并购失败不足半年后，其于2018年1月决定再次收购幼教行业另一标的美杰姆。

自2017年至今，三垒股份在教育行业共出手三次，一次成功一次失败还有一次尚在进行中。转型之心虽然迫切，阶段性成果相对有限。此次三垒股份收购美杰姆，至少需对外筹集16亿元。在三垒股份年营收不足2亿的背景下，本次收购恐仍需“中植系”这一资本大鳄背后操盘才能完成。

但对于中植系而言，三垒股份只是其在教育领域布局的一枚棋子。就公开信息显示，目前可查到的，中植系就已在全通教育、立思辰、百洋股份和三垒股份有所布局。与此同时，虽然“中植系”在资本运作上手法出色，但资本却无法挽回三垒股份主营业务业绩愈发严重的下滑态势。

蓝鲸教育查询三垒股份2017-2018年主要财务报表，发现自2016年中植系入主三垒股份、2017年开始在教育领域布局至今近三年时间内，三垒股份的经营业绩不仅没有起色，反而下滑态势越发明显。如图所示，以下为三垒股份2016、2017、2018年S1、S2、S3的扣非净利润变化。

结合图表我们不难看出，三垒股份最近三年S1-S3的扣非净利润，后一年相比于前一年皆有明显下滑。尤其到2018年，前三季度扣非净利润下滑比率均超过100%。可以说转型教育近两年的时间内，在教育业务发展初期、业绩主要靠原主营业务支撑的情况下，三垒股份主营业务衰落的速度相当快。在此背景下，三垒股份并购教育标的、进军教育市场，一定程度上成了与其主营业务衰败“赛跑”的无奈之举。到底是三垒股份先在教育市场打开一片天地，还是原主营业务先走上末路，成了其必须面对的一个关键问题。

美杰姆未来能否跑得更快

在三垒股份此次并购美杰姆的相关财务报告中，我们发现两处值得深思的问题。

一是美杰姆能否完成三垒股份与其达成的业绩对赌。蓝鲸教育之前曾推送一篇名为《重金布局教育领域，三垒股份会否沦为中植系“提款机”》的文章，文章中一位拥有100家早教中心机构的CEO对蓝鲸教育曾指出，“我觉得美吉姆业绩已经发挥到极致了”。

但与此同时，蓝鲸教育查询三垒股份近期发布的重大资产购买暨关联交易报告书(草案)，发现美杰姆未来要面对的业绩对赌并不轻松。据报告书显示，美杰姆2016、2017年、2018年1-6月的净利润分别为3556.43万元、8744.34万元和6179.71万元。

换言之，美杰姆2018年下半年还需实现近1.2亿元的净利润——该数值已经是其2018年上半年净利润的2倍，2017年全年的1.3倍左右。

6月8日，每日经济新闻发布一篇名为《三垒股份拟大额举债蛇吞象 溢价37倍收购早教机构》的文章。文中指出一位购买了“美吉姆”课程的经济领域从业者表示：“就杭州市场而言，近年来门店发展迅速，布局越来越多，出现加盟店，质量跟不上，客服反馈沟通越来越少，师资力量未跟上。并且早教品牌越来越多，但是美吉姆收费要高于一些同类品牌，市场获客压力较大。”

美杰姆在这一情况下，能否再次爆发成了一个必须考虑的问题。

二是大连佳兆业的介入(前文已提到有两家第三方机构介入交易，大连佳兆业为其中一家)。

佳兆业以城市运营商的身份，目前已布局京津冀、长江经济带及粤港澳大湾区等区域重要城市。但东北并不是佳兆业集团的重点发展区域，目前佳兆业在大连只有两处布局。其中位于东港的佳兆业中心运营刚刚起步，相对更成熟的佳兆业广场受周边购物中心——大商新玛特、麦凯乐及柏威年等挤压，其所处的市场在大连是典型的“红海”，竞争十分激烈。

佳兆业有一定可能想借此次与三垒股份的合作，将美杰姆引入旗下购物中心，以此增强自身竞争力。

但大连佳兆业广场与目前已有的，美吉姆大连中山大世界店的步行距离只有约1000米的距离，而该店就开设在一个名为“爱橙堡生活广场”的购物中心体内——若佳兆业广场再于旗下购物中心内开设美吉姆门店，是否会产生区域市场内耗?对大连佳兆业而言，从经营角度出发，在旗下购物中心内开设美吉姆门店未必是一个好选择。

而从投资的角度出发——若此次三垒股份并购美杰姆一案中的参与方，皆从资本角度考虑问题;那对美杰姆未来的发展而言，资本恐怕更易成为一把双刃剑。

本文转自微信公众号“蓝鲸教育”，作者迟磊。文章为作者独立观点，不代表芥末堆立场。