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5月18日，由i-EDU & KPMG联合主办的大湾区教育产业投资高峰论坛在广州圆满落幕。现场嘉宾从多维度出发，深入解读民促法实施条例对教育资产证券化的影响；加上近日，“中国考虑最快在今年内结束计划生育政策”这个消息的双重刺激，今日，港股学历教育板块迎来大涨！

截至23日收盘，8支内地教育股票中有7支迎来上涨，盘中多家普涨5%，较年初最大增幅达102.97%，总市值逾1200亿港元。i-EDU预测，“香港市场”将会成中国教育产业资本化的主要市场。

距离4月20日，教育部发布的《民办教育促进法实施条例》征求意见稿已过去1个月。但是，实施条例对教育资产证券化影响的探讨，却从未停止！

中国民办教育协会民办教育研究院副院长方建锋表示，当前，民办教育资产证券化日益增多。4月20日，教育部发布的民促法实施条例征求意见稿对“融资”也有具体规定，“举办者依法募集资金办学的，所募集资金应当主要用于办学”，“民办学校可以以未来经营收入、知识产权等进行融资。举办民办学校的基金会等法人组织可以利用自身资产或者向学校提供的服务等合法权益进行融资，用于学校发展”。

民办教育资产证券化离不开“关联交易”，也离不开财务并表。原来VIE架构规避的是境外资金不能进入特定领域的限制，比如互联网。

民办教育资产证券化中应注意VIE架构的风险

业内流传甚广的所谓高院对VIE架构认可的案例，在教育领域中并一定完全不适用。这些年 “VIE架构”被用于教育领域，既规避了境外资金规定，在某种程度上变相实现“非营利转营利性”。

当然，目前来看，这种操作并没有直接违背相应的规定。2006年修订后的会计准则，也认可举办人如果能够对非企业单位的经营决策有自主权，就应该属于“控制”的范畴。

但是，这种教育资产证券化操作的风险是始终存在的。目前，实施条例只是征求意见，对关联交易、对融资在依法操作的前提下，提了一些规范的要求。但要真正变成条文还需要时间。

VIE上市企业，会被开罚单？

目前民办教育领域的VIE上市是否会出现一些极端的事件？

方建锋表示，概率比较低。因为，之前教育集团上市已经做得很专业了，上市的合法性、规范性审查也非常严格，会计师事务所和律师事务所的专业性也在避免极端案例的可能性。除非出现了严重的违法、伪造事件。

动态博弈！不存在先紧后松

一般政策出台，都会有先紧后松的过程，民促法实施条例是否会出现先紧后松的情况？如果要出现满足哪些条件？

方建锋认为，这次民促法实施条例的整体精神是鼓励和规范同时推进，在起草说明中有相当明确的解释。经过这么多年的发展，民办教育的规范和管理越来越高，政策法规的出台是一个最正常不过的争辩博弈过程，并不存在先紧后松或先松后紧之类的情况。

实施条例对VIE不会有颠覆性影响

民促法征求意见稿的出台，是否意味着现行教育市场中的VIE架构受到挑战，应该做什么样的调整？

君合律师事务所合伙人余苏表示，目前指导民办教育发展的国家层面法规是1+1+2，从法律来看，并没有影响现行VIE架构合法性和持续性的问题。

目前市场关心VIE架构，主要是因为4月20日民促法实施条例征求意见稿的第五条（在中国境内设立的外商投资企业以及外方为实际控制人的社会组织不得举办实施义务教育的民办学校；举办其他类型民办学校的，应当符合国家有关外商投资的规定），这体现了国家对民办教育投资的外资穿透原则和对实际控制人的要求 。

她进一步强调，坦率地说，现在不同办学层次的民办教育机构中都有外资的影子，不少外资通过在国内成立一个子公司，再设两三层架构，把外资身份淡化，再行办学。还有利用协议控制（VIE架构）的方式，不仅把整个外资回避、身份回避，还有让非营利学校的办学收益作为合法的办学成本转移出去。

这一条如果通过的话，对VIE架构可能有影响，因为VIE架构控制人很多时候就是一个外资公司。这个问题怎么解决？

余苏强调，首先应该看到，这里限制的是投资主体问题。实际上国家从1998年到现在，外商投资目录对于外资进入教育领域尤其是义务制教育阶段从来都是禁止的，对于其他层次办学，有的时候是鼓励，更多时候是限制。

因此，征求意见稿要求外资举办民办学校应当符合国家有关外商投资的规定，跟之前的法律法规相比并没有原则性变化。这对于市场整个VIE架构并不会造成很大的颠覆性影响。

教育机构上市合法合规  “合”指什么？

那么，教育机构上市的合法合规的 “合”到底说的是什么？

她强调，君合总结了教育类上市企业合规审查一般主要体现在11个方面，上市监管机构通过律师、会计师等中介机构的专业工作对这11个方面进行全面的核查，对其风险进行充分披露。 因此，只要能通过上市监管机构的审查，那么上市企业的运营和管理肯定是具有合法性的。

原来的VIE架构要不要拆？

目前，大量的港股上市的教育企业都含有义务教育资产，比例还不低，又是外资怎么办？

余苏表示，在目前这个阶段，任何人其实都没有办法发表这个意见，这体现教育行业和国家政策紧密相关的特点。国家这么多行业都已经在先行先试VIE架构，如果要拆VIE架构的话，很小概率会从教育行业开始。

后修法时代，民办教育上市需抓内控

毕马威审计合伙人梁幸华表示，《民促法实施条例》出台以后，众多教育企业想立刻启动上市进程，毕马威在参与这些企业机构的财务尽调中发现，大多数民办教育机构或者培训机构在会计核算上，通常并未按照企业会计准则要求进行编制，更多是按照事业单位会计准则进行编制。这会导致调整后财务表现与预计有差异，直接影响到上市计划。

因此，他建议，民办教育机构要走向市场化，首先要做好内控，包括税务、财务方面，有序做好财务梳理，为上市做好准备工作。

民办学校上市选择多样，国内ABS融资成趋势

民办学校在ABS政策下具有哪些优势？

民生证券融资五部总经理赵骥飞表示，目前监管层对学费类ABS持允许态度，支持优质的学校在增信措施到位的情况下证券化。在操作中涉及到学费收费权没法转让的问题，则可以通过设立信托计划，嵌套一层信托通道，达到法律监管要求，并实现基础资产转让。ABS可满足规模不到位但又有资金需求的学校进行资本市场融资。对IPO或VIE是一种补充。

《民促法》出来以后有利于资产证券化，因为在资产证券化中，基础资产法律权属明细，现金流稳定以及增信措施有保障是三个核心点，他强调，优质的学校只要有稳定的现金流，就有资产证券化的基础，通过合理的机构设计，学校就可以积极地登陆资本市场。

需求导向，政策始终保护真正想办好的学校

政策引导下的教育资本市场会有哪些偏好？

雅居乐教育集团投资中心总经理刘韫珊表示，无论政策怎么变革，最终空间一定来自市场内部需求。比如，如果将原本4000元的保教费强行降到1000元，则教育部门需要投入更多的资金和精力进行管理，家长也会觉得被剥夺了选择优质教育的权利，各方都不会满意，所以，最终还是以需求主导市场为主。

同时，他强调，政策影响的是不求进取，或者只是满足最基础的学校，真正政策出来以后，一定会保护真正想办好的学校。

除政策需求之外，今年，民营教育机构也要进行转型，承担社会教育责任。总体来看，其实，国家并不排斥资本进入教育领域，从制度设计、引流上规范行业，引导更多资本合理的进入教育行业。

大有可为，未来几年教育行业非常有希望

民促法实施条例对教育产业发展有哪些影响？

方建锋表示，民办教育经过几十年的发展，学校数量和学生数量都已经占到相当的比例。从这次条例的征求意见稿来看，各方面对条例的反馈也日益专业和成熟，社会对民办教育的各种运作方式也日益了解，这比以前好很多。

新法新政通过后的这2年，很多教育集团在财务等方面的管理也日益规范。政府对民办教育领域中的融资、关联交易做了进一步的限定，但是也可以说合法的融资和关联交易给予了认可。总体来说，教育行业在未来几年都非常有希望。

赵骥飞认为，监管层希望金融服务实体经济，脱虚向实。民促法的出台，是想鼓励教育行业市场竞争，对市场来说也是一个测试，如果学校运营情况好，净利润也较高，证监会可能会放开IPO口子，因为中国人口教育前景宽泛，空间很大。

刘韫珊则表示，政策的设计旨在引导更多企业和个人投入教育行业。他希望国家能加大政策引导，将很多资本合理地引流到行业里面去，发挥更大效力。

截至5月23日收盘，港股教育板块8支内地教育股票中，各个股票涨势良好，下表罗列了23日收盘数据。

从数据中我们看到，8支内地教育股票中，单日涨幅最大为成实外教育，单日涨幅5.43%，而相较年初，中教控股涨幅最为喜人，达到102.97%，总市值达到276.4亿港元，在教育概念股中独占鳌头，其次是枫叶教育，今日收盘报价5.41港元，单日涨幅3.99%，较年初涨幅达到52.13%，市值超过200亿港元。

值得注意的是，花旗表示，予以枫叶教育目标价18港元。从总市值来看，教育板块较年初总市值已增加约425亿港元，达到1198亿港元，增幅超过55%。

5月22日， 一则“中国考虑最快在今年内结束计划生育政策”的消息引起广泛关注，而今日香港恒生指数收盘报价30832.91点，跌1.29%，教育板块却逆势暴涨，可以说，教育概念股在香港资本市场的爆发期已全面来临。

香港将成为全球教育产业证券化的主战场

野村证券认为S&P科技企业已经接近2000年互联网泡沫时期的估值水平。当大众媒体和非专业人士热议大数据及人工智能这些概念时，科技企业即将进入泡沫破灭阶段。过去三年已经验证了教育电商（跟谁学），教育O2O（请他教，顺顺留学）和AI+教育等炒作概念的破灭。

i-EDU教育产业投资人俱乐部创始人张海庞表示，中国教育投资和证券化市场2017年分化明显：一级市场豪赌直播，A股跨界转型教育信息化的上市公司（全通教育和拓维信息）进入商誉减值风险集中引爆期；美股教育培训企业（新东方和好未来）由成熟期转入衰退期；港股学历教育股逐渐成为“漂亮50”独立板块。教育产业发展回归到刚需驱动和消费升级为核心驱动力的主航道。

作为教育产业投资研究机构，i-EDU教育产业投资人俱乐部早在1年前就明确提出，2017年是教育产业资本化的元年，并预测“香港市场”将会成中国教育产业资本化的主要市场。张海庞表示，当前香港市场逐渐推进，将成为全球教育产业证券化的主要市场。

本文转自iEDU投资人俱乐部，文章为作者独立观点，不代表芥末堆立场。