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【小筱荐文】自浙江慧科拟5.65亿元收购中泰桥梁6.03%股权的消息一出便引来资本市场的高度关注，这一教育行业的上市公司股权收购案存在诸多疑团。高达5.65亿元的收购资金，仅仅是一家创业7年的教育公司，如何拿得出？是否来自历次融资？各投资机构入股慧科时，是否有附加条件？慧科与各方错综复杂的关系，究竟代表上市公司怎样的资本运作方向？

7月25日浙江慧科资产管理有限公司(简称“浙江慧科”)拟5.65亿元收购中泰桥梁（002659）6.03%股权的新闻，近一周来获得了资本市场的高度关注。前者是高等教育与职业教育公司慧科教育科技集团有限公司(简称“慧科集团”)的控股股东，后者则是跨界做国际教育的A股中小板上市公司，蓝鲸教育与多位业内人士交流后获悉，这一教育行业的上市公司股权收购案，背后存在诸多疑团。

这其中涉及收购方的投资背景：复星集团的锐正资本（原名复星昆仲资本）、王亚伟的千合资本、华软金宏资产管理有限公司，以及上市公司文化长城等投资机构。慧科与各方错综复杂的关系，究竟代表上市公司怎样的资本运作方向？

疑团1：收购资金，是否来自历次融资？

浙江慧科的交易对手金陵投资控股有限公司(简称“金陵投资”)，作为中泰桥梁的二股东，此次进行了“清仓式”处理，且交易溢价近20%。为买上市公司股份，浙江慧科将付出5.65亿元的高价。慧科集团仅仅是一家创业7年的教育公司，如何拿得出？

可以了解到的是，慧科自2010年成立至今，已完成三轮融资，其中前两轮披露了投资方和金额，且前两轮融资总额约合人民币4.2亿元。

2015年千合资本、华软金宏、文化长城共同参与投资慧科的B轮融资。从文化长城2015年的年报中得知，至少该公司对慧科的投资款已经实际交付。其他公司的交付情况有待核实。

浙江慧科作为慧科集团控股股东，是否可能把子公司部分未用完的融资款用作对外投资？

上海某律师事务所的周律师对蓝鲸教育说：“转让子公司股权所获得的资金，计入子公司资本公积，若是增资入股，还有一部分要计入注册资本。但是钱怎么运作，由控股股东说了算。”

在他看来，按照会计处理，集团内部的拆借资金也很正常。所以，此前慧科集团融得的资金里，浙江慧科拿出一部分来收购上市公司股权，存在这样的可能。

“与其说慧科获得了巨量的资金，不如说慧科已经撬动了资本杠杆。”一位教育行业投资人对蓝鲸教育表示。

疑团2：复星系、千合资本与文化长城等是否为慧科集团股东？

经过数轮融资之后，慧科集团股权结构渐渐成为一个谜，尤其是完全未披露的C轮融资投资方信息。

经查询，慧科集团工商登记的股东列表中，并没有以上众多投资方的名字。目前除控股股东浙江慧科外，慧科集团工商登记所显示的其他股东均由慧科高管所控股。

文化长城近两年的年报中均称，由于慧科B轮融资时股东众多，手续繁杂，截至2017年4月文化长城发布2016年报时，其与慧科教育尚未完成正式协议的签订及工商变更，成为隐名出资人。其他投资方情况或与之相似。

上述律师告诉蓝鲸教育：“根据相关法律原则，没登记不能对抗善意第三人，文化长城进行了没有工商登记证明的股权投资，但只要慧科与各方协商一致，不发生纠纷，可以这么操作。” 他还表示，不排除慧科与投资方之间有内部的口头协议。（蓝鲸教育注：善意第三人指在某有瑕疵的法律关系中，该瑕疵法律关系双方之外的任意不知法律关系有瑕疵而做出有损瑕疵法律关系双方某一方的人）

据蓝鲸教育了解，投资协议不会因未签署书面文件而影响成立。投资方已经交付投资款给慧科，其他股东对此也认可，因此投资协议可因实际履行成立，至于协议是否成立，应依协议的成立要素是否具备而确定。

疑团3：慧科与各股东间，存在上市承诺？

那么，各投资机构入股慧科时，是否有附加条件？

文化长城公告显示，2015年10月，慧科集团曾与其签署了一份《投资意向书》，其中提到慧科承诺在该次投资交割之日起的36个月内，在上海证券交易所、深圳证券交易所或文化长城认可的境内外交易所IPO上市，且市值不低于30亿元，融资额不低于5亿元。

在文化长城已对慧科投资并成为其股东的事实基础上，以上述投资意向书为指引，慧科集团将存在对文化长城的上市承诺。在诸多业内人士看来，慧科或同时也对复星系、千合资本进行了相同的上市承诺。

那么，以慧科宣布完成B轮融资的2015年11月来计算，3年内IPO上市的承诺需要在2018年11月前兑现，目前距其上市的后期限已不到15个月。

疑团4：收购上市公司是慧科上市规划的一步？

“成为中国高校创业创新教育领域的阿波罗”，这是慧科集团创始人兼董事长方业昌2015年演讲中说出的愿景，他所说的“阿波罗”即是曾经全球最大的教育上市公司阿波罗教育集团。上市，也是慧科的一个选项。

他所控股的浙江慧科此次在公告中称，收购中泰桥梁股份主要因为看好其未来发展前景，期望取得投资收益。浙江慧科在此次收购完成后将一跃成为中泰桥梁第三大股东，同时还表示在未来12个月不排除增持的可能性。但是，其选择高溢价协议转让方式而不是从二级市场买入，目的何在？

方业昌曾在今年3月向蓝鲸教育透露其上市规划：“我们今年内，将开始准备做上市前的股份制改造，开始启动做一些事情，进行股改的时间需要看我们整体的日程。”他还表示，他本人目前的核心是在做资本的事，围绕慧科生态来投资。

此前，慧科集团已先后完成多个职业教育项目的并购，进行了“集团”构架，并实施了高管持股计划。种种迹象显示，收购上市公司股份或是慧科上市规划的一部分。

疑团5：复星系所投教育公司，再谋装入A股？

值得一提的是，慧科的A轮投资方复星昆仲资本，在今年7月刚刚更名为复星锐正资本。此前决策投资慧科项目的是知名投资人王钧，他在鼎晖投资的第一笔投资案是国内知名教育机构学大教育，并在2010年成功带领学大在美国上市。学大教育2016年6月正式回归A股。

王钧带领下的复星昆仲资本，2014年3月完成对慧科的投资后，紧接着又在4月投资了K12题库魔方格。魔方格曾谋求在海外上市，后拆除VIE架构试图装入上市公司丰东股份（现名为“金财互联”），但最终宣告上市失败。有分析人士指出，魔方格多次谋求上市，背后有复星系资本的推动。

慧科，是否为下一个学大教育，或是魔方格？

疑团6：教育业务是否协同？

中泰桥梁2016年里通过首次定增17.5亿元投资建设国际学校项目并增资入股北京文凯兴教育投资有限责任公司（简称“文凯兴”），从而成为又一家跨界教育的上市公司。对于文凯兴剩余的股权，中泰桥梁决定由发行股份收购转为现金收购，至7月31日晚间正式终止了第二次定增事项。

但这笔资产的交易价格为2.51亿元，中泰桥梁能否拿得出？获得文凯兴完整股权以发展国际教育业务后，中泰桥梁原先的主营业务将何去何从？

中泰桥梁曾在2017年4月对证监会的回复中承诺未来12个月内不置出钢构资产和业务。但就在此次终止定增的同时，中泰桥梁表示将申请豁免该承诺，表明该公司仍然可能置出钢构资产和业务。其7月27日晚间曾宣布拟筹划重大事项，并预计该事项为达到重大资产重组标准的资产出售。

分析人士认为，中泰桥梁此次拟出售的或为钢构资产和业务，并以交易所获得的现金完成对文凯兴剩余股权的收购，并且解决国有控股股东与上市公司的同业竞争问题，从而提高高端教育业务能力，专注教育业务。

7月25日慧科拟收购中泰桥梁消息传出后，有媒体指出，这是慧科首次投资K12教育领域的国际学校，也预示双方未来可能通过各自积累的教育资源展开合作以探索国际教育领域。

但国际学校与目前慧科的国内高等教育业务仍有一定距离。

方业昌也对安博教育那样的“教育全产业链”表示警惕。他曾向蓝鲸教育表示，符合教育规律的生态融合需要生源打通、教育场景衔接，而非资本的简单拼凑。

（本文转自蓝鲸教育，作者夏韬）