近期，VIPKID宣布获得5亿美元D+轮融资再一次刷新全球在线教育领域的最高融资纪录。此外，宝宝树、卓越教育、沪江也相继传出赴港上市的消息。教育行业IPO潮背后的原因到底是什么？

近期，创业家&i黑马和头头是道泛产业文化基金董事许维聊了聊。在他看来，资本市场缺乏更好的投资标的、VIPKID的示范效应、消费升级和市场共振是主要因素。

今年资产新规出台之后，银行表外融资逐渐收紧，伴随而来的是一级市场募资难、二级市场融资难的问题。许维表示明显感觉到今年上半年项目的估值普遍偏高，而下半年由于资金面比较紧张，有挺多基金看好了项目没钱，甚至出了投资意向书也没钱投。因此，许维想等到下半年项目方预期不那么高的时候再出手。

在这种大背景下，许维如何判断一个项目？头头是道的投资逻辑又是什么？以下是许维的口述，经创业家&i黑马编辑：

教育行业大致经历了以下几个阶段的变化：

教育领域起始阶段的主体是“街边个体户”——由个体老师代课，后来逐步出现了新东方、学而思等以公司化运营的机构，行业开始向正规化、标准化方向发展。学而思上市后，标准化程度进一步提升，开始“星巴克化”。

在线教育经历了三个发展阶段：一、录播课程，如正保远程教育，以卖光盘、卖账号和在线看录播为主；二、工具类项目，如题库、拍题、英语跟读等，这类项目在2013年、2014年大量出现；三、在线直播课，以VIPKID为代表的项目集中在2015年后涌现。这一拨儿在线直播课项目彻底把教育市场的投资给“点着了”。

在线教育行业能够这么火热，在我看来有四个原因：

一、资本市场缺乏更好的投资标的。最开始投互联网的投资人，他们有机会投出平台级公司。平台投完了，投资人接下来只能投平台上干活的，比如投“淘品牌”。教育作为一个基本面良好的行业，是现阶段相对质量较好的投资标的；

二、VIPKID的示范效应。VIPKID让投资人们看到在线教育领域有可能诞生出独角兽。以前大家都觉得教育行业是一个慢生意，VIPKID的出现刺激了投资人的神经；

第三、从整个大消费角度来看，家庭消费到了更侧重服务业消费的阶段；

第四、共振效应。原来没有这么多教育机构的时候，家长的教育焦虑感没这么强。现在这么多机构一起打广告、输出焦虑感，刺激了家庭的教育需求。

现在的在线教育企业大多还处于不盈利阶段。不盈利大概有两种情况，第一种如果项目本身现金流比较好，只是因为处于扩张期不停的烧钱，花钱速度快过收入确认的速度，那这类项目如果把业务速度放慢一点，还是会盈利的。第二种是持续烧钱但是没有规模化收入的项目，如果没有新的融资可能就会死掉。

1  新在线教育VS传统在线教育

我认为可以将在线教育项目划分为“传统在线教育”和“新在线教育”。

在我的定义里，传统在线教育是指采用真人老师直播互动授课的教育公司。传统在线教育和传统线下教育机构的成本结构类似：因为要使用真人老师授课，老师的成本相对固定，很难压缩。甚至可能学生招的越多，老师的成本不降反升，你管理老师的费用增加了，边际成本递增。虽然传统在线教育项目将教学场景搬到了线上，不用租教学场地和付房租，但两者核心模块的成本是一样的。此外，传统在线教育项目的教学环节和服务环节由同一个老师完成，学生为这两个环节支付的价格是一样的。

新在线教育则是将教学环节和服务环节拆开的在线教育模式：教学用录播或是用大班课直播，如学而思网校大班直播的形式，用授课能力强的老师提供服务，个性化的服务环节则由成本更低的助教来完成。教学和服务环节的拆分，改变了教育行业传统的成本结构：教学成本变得相对固定，可以通过学生人数增加实现边际成本递减；服务环节成本因为采用了低成本的助教，降低了可变成本的比例，原来老师成本可能要占20～40%，现在可以压缩到10%甚至更低。

现在教育项目提出人工智能的概念是没错的，肯定能提高效率。有的项目真的有人工智能技术，有的可能就是随口说说，把关联推荐、算法推荐也归类成人工智能，其实这个技术一九六几年就有了。

按照场景，我把“教育+人工智能”划分为“人工智能+教学”、“人工智能+测评”、“人工智能+练习”三个场景。

“人工智能+教学”，目前它的技术还没有成熟，体验不是很好，个人认为概念居多。“人工智能+测评”、“人工智能+练习”是最早成熟的技术，对老师的教学有确切帮助。测评可以让老师教学更加精准，给学生推不同的题做练习也有价值，相当于强化错题本的功能。但这些只是使用价值，不能等同于商业价值，譬如精准推题，一般都是免费服务。C端愿意为人工智能买单的情况目前还比较少。

2  要么领投，要么不投

教育市场高度细分，我以年龄、地区、科目、学生水平和消费动机划分为五个维度。五个维度之间可以有不同的排列组合，交叉点就是一个项目针对的细分市场。任何一个因素稍做变动，就是另一个细分市场了。即使同样是做初中数学两家公司，极有可能不存在竞争：譬如一个做竞赛班、一个做补差班。

此外，K12阶段的教育很难做到全国标准化，K12以区域市场为主，这主要是因为各地的考试不一样，地方教育机构对当地市场了解更深入，了解地方教研员的出题风格和方向，所以具有相对的壁垒。

学而思可以成功做成全国市场，是因为小学奥数是一个很特殊的科目——自己教、自己考，形成了一个闭环体系。它和自己博弈，没有对手，可以将这套方法复制到全国各地。到了中学段，教育机构就要和当地的出题人去博弈，这时，地区性教育机构的优势就体现出来了。教育市场看似模式都类似，其实隐形的壁垒非常多，是一个地形比较复杂的市场。

为什么前几年BAT的百度传课、淘宝教育和腾讯课堂都做不好？因为教育项目很难实现品类之间的交叉销售。如果一个学生抱着学英语的目标进来，那么平台中的烹饪、IT编程等内容和用户就没有关系，这些课程不提供价值，反而造成干扰。如果一个教育平台背后的用户画像复杂多样，价值就不大。

有一种情况是可以诞生互联网教育平台的，就是你的用户画像要一致，然后这些学生又同时具有不同科目的需求，这时刻可以实现平台化运营。但如果一个平台横跨成人、K12、低幼人群，那肯定就是死路一条。

不同的战略的目的要用不同的武器，从匕首到手枪、冲锋枪、到最后的导弹和航母，对比武器的优劣没有太大意义，关键要看打什么仗。教育投资也是一样，每种产品模式都是一类武器，不能说在线的就比线下的先进，从来没有这个道理。对模式的判断，核心要看这个模式和公司定义的目标人群、客户的需求，是否能够合理的匹配。比如说少儿编程，我投资了做线下的酷码教育，就是因为我认为在现阶段，以一二线市场为主体的编程教育，做线下并不比线上吃亏，线上可以覆盖到的客户群线下同样能够覆盖到，而且我的营销费用比线上还低，单价比线上还高。

我们选择投资教育项目，一般不会从模式出发，譬如一定要投一个在线一对一或者在线小班课，不是这个逻辑，我们首先还是会判断这个项目的细分市场是不是刚需、体量是不是足够大、客户生命周期是不是够长，然后再看他选的模式是不是能够匹配这个细分市场。

教育创业者的类型多种多样，我大概分为八种：全面型、销售型、营销型、教研型、教学型、资本性、名师型、关系型。细分市场决定了需要用哪一种产品模式去对应，如果团队的基因和这种模式也能过匹配，这个逻辑基本上就通了。

头头是道的投资风格是要么领投，要么不投。我们明显感觉到今年上半年教育行业的估值普遍偏高了，一二级市场经常发生倒挂，一个没有上市的项目PE（市盈率）、PS（市销率）倍数竟然能远超好未来、新东方，这显然是不合理的，那我为什么不去买股票呢？种种迹象表明，下半年资金面会比较紧张，有挺多基金看好了项目没钱投，到时候估值可能会回归一些，所以下半年我们应该会增加出手的次数。

本文转自微信公众号“火柴盒观察”（ID：huochaihejiaoyu），口述/许维（头头是道基金董事），作者/朱丹，编辑/石海威。文章为作者独立观点，不代表芥末堆立场。